DOI编码：10.3969/j.issn.1672-884x.2017.06.001 1 研究背景 两职合一的领导权结构更有利于控股股东对上市公司的控制和私有收益的攫取，但是有关数据显示，2005-2014年，国内有31.3%的两职合一公司发生了领导权分离，即上市公司的领导权结构由两职合一向两职分设转变①，且部分留任高层管理人员(简称高管)的薪酬在公司业绩不佳时反而大幅增长。已有研究着重验证了股权分散情境中的领导权分离分析框架，核心内容是董事会有权力决定何时分离和以何种形式分离[1]。需要指出的是，上述思路并不适用于股权相对集中的民营上市公司。2005-2014年，控股股东最终控制权大于30%的中国民营上市公司占比超过60%；两职合一的民营上市公司中，控股股东担任董事长和总经理的公司比例约为76.2%。由此可见，中国民营上市公司的股权普遍比较集中，且控制人担任董事长或总经理的比例较高。这也进一步表明，研究中国民营上市公司的领导权分离时，必须考虑高管身份和股权集中程度。领导权分离会削弱原高管的权力，其背后可能是利益各方复杂的讨价还价过程。原高管是否会因领导权分离削弱其权力而获得其他方面的经济补偿？权力补偿又会产生什么样的经济后果？由此，本研究基于股权集中背景对中国民营上市公司领导权分离进行了解析，验证了领导权分离过程中权力补偿效应的存在，以期有助于加深对民营企业公司治理的认识。 2 理论基础与研究假设 2.1 股权分散情形下的领导权分离 在股权分散化和职业经理人阶层出现后，公司治理机制的设置着重强调对管理层的权力制衡。身为职业经理人的高管往往掌握着与其持股比例不相称的控制权，有动机采取非股东财富最大化的机会主义行为[2]。现代公司规模的逐渐扩大使公司决策权逐渐向职业经理人集中，因此，董事会也相应加强了对经理层的监督职能。然而，董事会“增强”的监督职能本身又延长了“委托-代理”链条，领导权结构的设置问题便随之出现。在相关研究中，代理理论、管家理论观点和资源依赖理论给出了各自的解释。代理理论认为，两职合一降低了董事会的独立性，削弱了董事会监督的有效性[3]。职业经理人作为理性自私的“经济人”，股东应加强对职业经理人的约束，防止其滥用权力谋取私利。有研究表明，两职合一时高管更可能获得较高薪酬并且更不容易因低劣业绩被强制解聘[4，5]，公司绩效表现更差[6，7]。与之相反，管家理论认为，职业经理人是追求社会声誉、自身成就的“社会人”，应当赋予职业经理人充分的自主权。两职合一有利于在公司内部形成一致指挥权、提高决策效率，而两职分离会增加额外的监督成本和信息沟通成本，这些成本可能会抵消由两职分离降低原代理成本所带来的价值提升[8]。 代理理论与管家理论对两种领导权结构进行了成本收益分析并得出了不同结论。资源依赖理论在上述基础上，基于权变视角探讨了领导权结构问题。该理论认为，环境不确定性较高时，需要高管发挥自身才能提高决策效率，两职合一的领导权结构更好；环境不确定性较低时，需要抑制高管利用自身权力谋取私利的动机，两职分离的领导权结构更好[9～11]。资源依赖理论考虑了环境不确定性，对公司治理实践中两种领导权结构的并存给出了解释。综上，学界将两职合一视为高管拥有权力的重要来源[12]，两职合一所带来的权力既有助于高管发挥才能，也可增加高管谋取私利的能力和倾向。由此，领导权结构设置是董事会出于成本收益考虑在放权与制衡之间的权衡选择，其本质仍为效率机制。在领导权结构和高管权力的研究中，效率机制的分析方法早已存在。SHEN[13]研究了高管与董事会关系的动态演变，认为董事会应当在高管初任职时赋予其较大权力，有助于其熟悉公司状况并发挥经理才能；在其任职一段时间后应当加强监督以缓解代理冲突。 在最近的有关研究中，研究者的关注点不再局限于对比静态的领导权结构，而是强调留任高管对继任高管的影响。例如，QUIGLEY等[14]认为，CEO离任后继续担任董事长会抑制继任者的能力发挥，进而影响公司的战略变革；KRAUSE等[1]将领导权结构从两职合一到两职分离变化的形式分为学徒式、降职式和离职式3种类型，并认为董事会在决定实施领导权分离时，分离时机与分离形式都很重要。该研究为领导权结构的研究提供了新的思路和方法，此后学者在此基础上更细致地考察了何时分离、如何分离等问题。周建等[15]的研究发现，分离前的企业价值与分离形式存在一定关联，董事会对分离形式的选择取决于要实现战略继任还是缓和代理成本。李建标等[16]基于比较静态视角，进一步考察了自愿分离和非自愿分离，研究分离形式对公司绩效的影响。上述研究与KRAUSE等[1]的分析拥有共同的潜在前提，即董事会聘请职业经理人担任高管，完全有能力决定何时分离以及以什么形式分离，主导着上市公司领导权结构的选择与演变。如前所述，本研究将其称为“代理分离”框架。该框架适用于英美资本市场上股权结构较为分散的情形，无法适用于股权集中情形。 2.2 中国民营上市公司的领导权分离 中国民营上市公司的股权集中度普遍较高②，控制人直接担任公司高管的现象普遍存在，控制人直接参与经营决策的意愿较强。据统计，2005-2014年，在两职合一的中国民营上市公司中，76.2%的董事长兼总经理由实际控制人担任。在股权集中的民营上市公司中，大股东侵害小股东利益的第二类代理问题较为突出，实际控制人权力的构成与制衡成为治理问题的焦点。如果实际控制人处于绝对控股地位(控制权超过50%)，可推断控制人是否担任公司高管，以及公司领导权如何设置对实际控制人权力的影响都不会太大；如果实际控制人处于相对控股地位(控制权低于50%)，可能存在对其具有制衡力量的非控制性大股东，控制人担任两职合一的高管职务能够较大地增强其权力；实际控制人未担任高管职务时，可推断具有重要决策影响力的高管(总经理或董事长)很可能代表了控制人的利益，而两职合一的领导权结构有助于加强实际控制人代言人的权力。
