一、引言 以互联网为代表的信息技术与各产业领域的深度融合在全球新一轮的产业变革和科技革命中不断地影响着消费升级、企业行为和经济社会转型，给社会生活的方方面面带来深刻变化。在大数据情景下，用户、投资者对企业管理的参与度不断加深，大众媒体、社交平台形成的数据资源极大地改变了企业生存发展的生态环境，促使企业转变传统的商业模式和运作模式。Timmers(1998)首次提出基于互联网背景下公司商业模式的概念，商业模式创新可以通过降低交易成本，增加价值增长点(Amit and Zott，2001)，助力企业实现价值创造、获取竞争优势(Johnson et al.，2008)，从而成就企业价值最大化(Zott et al.，2011)。与此同时，互联网企业商业模式在实际运营层面也给传统经济体系带来种种挑战(肖红军、李平，2019)。商业模式创新在实施过程中的资源冲突会导致业绩存在很大的不确定性(Shackleton et al.，2004；罗珉、李亮宇，2015)。因此，商业模式创新对于企业和资本市场而言是中性的，关键是如何利用好商业模式为价值共创目标服务，实现产品市场和资本市场上的协同创新发展。 瑞幸咖啡公司(以下简称“瑞幸咖啡”或“瑞幸”)由神州优车前COO钱治亚在2017年11月离职创办，自2018年5月8日正式营业。截至2018年12月31日，在瑞幸咖啡的收入与利润结构中，净营业收入为人民币8.407亿元，营业成本为24.387亿元，净损失为人民币16.192亿元。2019年5月17日瑞幸咖啡在纳斯达克上市，仅创立18个月就实现了IPO上市，创中国创业公司最快上市记录。该企业快速上市的一个重要原因是标榜自己实施的是移动互联网企业的商业模式，即倡导以技术为驱动，以数据为核心，通过互联网的方式销售咖啡，通过线上线下的协同营销，通过APP线上预定，然后通过线下门店来进行配送。本质上看，瑞幸咖啡属于快消费零售的一种新型O2O商业模式。上市后瑞幸咖啡在资本市场股价不断走高，特别是2019年11月之后，股价从最低13.71美元上涨到最高45.73美元，上涨幅度高达233.87％。在产品市场上2年内在全国开设4507家门店，超越咖啡店巨头星巴克在华门店数量，成为我国门店数量最多的咖啡连锁品牌。资本市场与产品市场的靓丽表现，在2019年四季度，就吸引了64家机构新进入场，股价摸高51.38美元，市值123亿美元；2020年1月瑞幸又进行增发融资，规模超过11亿美元。这一连串的数字和速度让人叹为观止。 然而在2020年4月2日，瑞幸咖啡公开宣布，在2019年二季度至四季度期间，公司伪造了22亿元人民币的交易额，同时也虚增了相关的费用和成本。公开“自爆”财务造假，让所有关注瑞幸咖啡的人惊耳骇目，当天股价暴跌，市值缩水至16亿美元。实际上，瑞幸咖啡自成立以来就受到很多外界的关注，特别是它的商业模式和价值创造理念持续引发理论界和实务界的广泛争议。 瑞幸咖啡事件给理论界思考移动互联网时代企业商业模式、价值共创与治理风险提供了一个难得的案例样本。一家号称移动互联网商业模式的企业，前期在产品市场快速扩张，在资本市场备受投资者青睐，为何自爆财务丑闻？对于一家以向用户销售实体产品，采用互联网商业模式，在资本市场获得较高估值的企业，其创造公司价值，实现公司盈利的内在路径是什么？这类公司的治理风险如何管控？本文期待通过瑞幸咖啡案例研究，凸显商业模式的技术中性作用，力图给现代企业在追逐竞争优势和提升企业价值实践中以更多“共创”理念上的启示，从而更好地推进实体经济与数字经济的深度融合。 通过对瑞幸咖啡财务造假的案例分析，我们研究发现：第一，瑞幸咖啡在商业模式方面，未能构建移动互联网时代企业商业模式的核心竞争力，即首先通过免费形式保持用户的粘性，然后利用产品衍生的价值链或增值服务来实现盈利，实现免费到增值服务收费的转变；第二，在产品或服务市场方面，瑞幸咖啡未能利用互联网思维促进资产专用性的提升，即在满足客户共性需求基础上突出个性需求，保持资产专用性，实现用户粘性；第三，在资源配置方面，瑞幸咖啡未能保持资产配置与产品(或服务)市场和盈利模式之间的匹配性，出现“以重卖轻”现象；第四，在价值创造方面，瑞幸咖啡未能开发移动互联网时代的价值共生机制，即强调协同创新与价值共创，通过技术研发为产品服务、为实体服务，从而为企业的持续健康发展提供保障；第五，在治理风险方面，瑞幸咖啡未构建适应技术与产品和业务模式高度融合的互联网新型商业生态的治理机制，即在产品市场与资本市场双轮驱动条件下，企业要适应产品市场上“用户”和资本市场上“投资者”两个“上帝”的需求。 下文的结构安排如下：第二部分是商业模式、用户数据化与资产结构盈利性；第三部分是商业模式、资源聚合与价值共创；第四部分是产品资本双轮驱动与治理风险管控；第五部分是研究结论与启示。 二、商业模式、用户数据化与资产结构盈利性 移动互联网时代的商业模式所打造的企业是新技术变革中互联网赋能的新经济企业。Magretta(2002)认为，商业模式是用于解释厂商运行方式的故事。Al-Debei和Avison(2010)在此基础上进一步指出，商业模式是企业抽象的表现，包括概念、文本和图形等的核心构建与合作，是从资本角度来考虑企业的现在和未来发展，以及企业所提供的核心产品或服务。互联网为信息的流动和对信息的分析带来了巨大的变化，由于信息的流动存在于商业模式的各个环节，因此，互联网的特质驱动了新兴商业模式的产生与发展(罗珉、李亮宇，2015)。
