在企业并购活动中，支付是完成交易的最后一个环节，也是一宗并购交易最终能否取得成功的重要因素。从资本结构的变化实质来看，企业的并购行为无非是在股权之间、债务之间、股权与债权之间所进行的替换和转移。经过近百年的发展变迁，西方国家企业并购的方式日益多样化，通常主要包括现金收购、股票收购、债权收购、综合证券收购和杠杆收购等等。各种支付工具各有其优点和缺点，投资银行作为并购的财务顾问，要根据具体情况和并购计划的整体框架设计来帮助其客户公司确定合适的支付方式。 一、现金收购 所谓现金收购是指收购公司支付一定数量的现金，以取得目标公司的所有权。一般而言，凡不涉及发行新股票的收购都可以视为现金收购，即使是兼并公司通过直接发行某种形式的票据而完成的收购，也是现金收购。在这种情况下，目标公司的股东可以取得某种形式的票据，但其中不含股东权益，只是某种形式的、推迟了的现金支付。一旦目标公司的股东收到对其拥有股份的现金支付，就失去了对原公司的任何权益，这是现金收购方式的一个鲜明特点。 现金收购是企业并购活动中最清楚而又迅速的一种支付方式，在各种支付方式中占有很高的比例。据美国第一波士顿公司对购并活动支付方式的分析，1981～1985年，美国约有一半以上的交易是以现金支付的。这主要是因为：①现金收购的估价简单明了；②从收购方角度看，以现金作为支付工具的最大优势就是速度快，可使有敌意情绪的目标公司措手不及，无法获取得充分的时间实施反收购措施，同时也使与收购公司竞购的公司或潜在对手公司因一时难以筹措大量现金而无法与之抗衡，有利于收购交易尽快完成；③对于目标公司而言，现金收购可以将其虚拟资本在短时间内转化为现金，目标公司不必承担证券风险，日后亦不会受到兼并公司发展前景、利息率以及通货膨胀率变化的影响，交割又简单明了，所以常常是目标公司最乐意接受的一种收购支付方式。 然而，现金收购也有其固有的缺陷。首先，对于兼并方而言，以现金收购目标公司，现有的股东权益虽不会因此而被“淡化”，但却是一项沉重的即时现金负担。作为财务顾问，投资银行应帮助兼并公司在用公司现有的现金与专门额外的筹资来支付收购费用这两种方法之间进行比较和选择。若现有的现金已安排用于预期的流动资本或内部资本投资，那么就有必要另外筹资；若筹资遇到困难，还可采用延期或分期支付等卖方融资方式作出特殊的安排和变通。其次，对于目标公司的股东而言，现金收购方式使他们无法推迟资本利得的确认，从而提早了纳税时间，不能享受税收上的优惠。这一缺陷对于目标公司的中小股东、短期投资者和政府养老基金等免税机构而言利害关系不大。但当目标公司中存在一个控股股东时，投资银行应提醒兼并公司考虑现金支付工具的缺陷，因为这时现金不能最有效地诱使目标公司的超级大股东出让股份和控制权。如果确认现金收购会导致目标公司承担资本收益税，投资银行可以帮助兼并公司考虑可能减轻这种税收负担的特殊安排。例如，采用推迟或分期支付方式等。否则，目标公司也只能以自己可能得到的净收益为标准，作出是否接受出价的决定，而不是以买方所支付的现金数额为依据。 由于现金收购具有速度快、交割简单明了等优点，这种方式尤其适用于敌意收购。1984年雪佛龙收购海湾石油公司和1988年菲利普·莫里斯公司收购克位夫特公司均以现金收购方式支付，其金额分别为133 亿美元和129亿美元。 二、换股并购（Stock—for—Stock） 换股并购是指收购公司将目标公司的股票按一定比例换成本公司股票，目标公司被终止，或成为收购公司的子公司。根据具体方式，可有三种情况：①增资换股。收购公司采用发行新股的方式，包括普通股或可转换优先股来替换目标公司原来的股票，从而达到收购的目的。②库存股换股。在美国，法律允许收购公司将其库存的那部分股票用来替换目标公司的股票。③母公司与子公司交叉换股，其特点是收购公司本身、其母公司和目标公司之间都存在换股的三角关系。通常在换股之后，目标公司或消亡或成为收购公司的子公司，或是其母公司的子公司。 换股并购的主要优点是：①收购方不需要支付大量现金，因而不会使公司的营运资金遭到挤占；②收购交易完成后，目标公司纳入兼并公司，但目标公司的股东仍保留其所有者权益，能够分享兼并公司所实现的价值增值；③目标公司的股东可以推迟收益实现时间，享受税收优惠。如美国国内税收署（IRS）规定， 如果目标公司股东收到的支付工具有50%或50%以上为兼并公司的股票（普通股或优先股），那么他们毋须为这笔收购交易中形成的资本利得纳税，因为这部分利得并未表现为现金形式。 换股并购也有如下缺陷：①对兼并方而言，新增发的股票改变了其原有的股权结构，导致了股东权益的“淡化”，其结果甚至可能使原先的股东丧失对公司的控制权；②股票发行要受到证券交易委员会的监督以及其所在证券交易所上市规则的限制，发行手续繁琐、迟缓使得竞购对手有时间组织竞购，亦使不愿被并购的目标公司有时间布署反收购措施；③换股收购经常会招来风险套利者，套利群体造成的卖压以及每股收益被稀释的预期会招致收购方股价的下滑。 换股并购多见于善意收购。当兼并公司与目标公司规模实力基本相当时，换股并购的可能性就较大。1992年，美国化学银行（现已为大通曼哈顿银行兼并）就发售了15.7亿美元的新股用来兼并汉诺威制造商银行。在换股并购交易中，投资银行的作用在于：帮助收购方物色目标公司，确定一个公平合理、双方都能接受的收购价格及其他一些并购条件；与目标公司的董事或大股东接触并洽商收购条款；帮助兼并方增发新股；编制有关公告，并将收购条件、原因和接纳收购程序等以函件形式寄送给目标公司的股东；等等。
