近年来，我国资本市场频繁发生高管“减持潮”，引起社会各界关注，新华社曾连发三问：“为何减持？伤害了谁？该不该管？”①，直指高管财富转移动机。2017年9月，证监会发布了《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》，从减持比例、减持方式、信息披露等方面对高管减持做出了更严格的规定，一定程度上缓解了高管无序、违规减持程度，但高管清仓式减持、高位套现等依然常见于媒体报道。在通过一个“道歉”就能全身而退的新兴资本市场中，上市公司高管普遍滥用信息优势，通过减持牟取超额收益或规避财富损失（曾庆生，2008）[1]。高管机会主义减持行为增加了公司和行业的股价崩盘风险（孙淑伟等，2017）[2]，损害了广大中小投资者的利益和信心，扰乱了资本市场正常秩序，最终伤害实体经济（吴战篪和吴伟立，2018）[3]。借鉴罗宏和黄婉（2020）[4]的方法，本文按照高管减持能否预测未来一个月的股票回报，将高管减持②区分为常规减持和机会主义减持。据本文数据，在样本期间内，高管减持次数达5.76万次，减持规模高达约0.59万亿元。其中，3.59万次交易属于机会主义减持，占减持总次数的62%；机会主义减持规模达0.34万亿，占减持总规模的57%。由此，A股市场中的减持乱象可见一斑，探究何种因素通过何种途径影响高管机会主义减持，不仅有利于监管层制定更科学的减持规定，提高监管质量，也有利于中小投资者合理决策，还有利于防范重大金融风险，促进我国资本市场健康持续发展。 纵览现有文献可知，高管之所以能够机会主义减持，一方面在于高管拥有公司私有信息（Frankel和Li，2004[5]；曾庆生和张耀中，2012[6]；徐龙炳等，2021[7]）；另一方面在于高管更善于利用基于公开信息的投资者情绪（Piotroski和Roulstone，2005[8]；Veenman，2013[9]；储小俊等，2015[10]）。基于这两个观点，已有研究从股权特征、内部控制等多维度探究了上市公司高管机会主义减持的影响因素（罗宏和黄婉，2020[4]；陈作华和方红星，2019[11]）。然而，鲜有文献关注公司战略是否以及如何影响高管机会主义减持。公司战略是公司内部环境的重要组成部分，它是公司在组织形式、人员配置、资金投向等方面的长期规划和部署策略，统筹并影响着公司经营和财务行为（Bentley等2013[12]；王化成等，2016[13]）。因此，公司战略作为顶层设计，可能是影响高管机会主义减持的深层次因素。有学者将公司战略分为进攻型、防御型、分析型和反应型，并重点描述了进攻型战略与防御型战略在价值观导向、业务复杂度、组织结构、内部控制、业绩后果等方面存在的显著差异（Miles等，1978[14]；Bentley-Goode等，2017[15]；孟庆斌等，2018[16]）。相对于防御型战略，进攻型战略会影响高管与外部投资者之间的信息不对称程度，进而可能影响高管机会主义减持；同时，进攻型战略能够为投资者带来潜在超额收益，往往成为市场炒作热点，推高投资者情绪，引致股价偏离内在价值，为高管利用投资者情绪进行机会主义减持提供了温床和土壤。 实践上看，采用进攻型战略的公司在战略扩张过程中更多地被媒体和投资者质疑存在高管暴雷前跑路离场、损害中小股东利益的行为。如，乐视网采取激进战略，打造所谓的大“乐视生态”，被市场大吹“彩虹屁”，却在2019年初暴雷，约28万中小投资者遭受严重损失，而贾跃亭及其亲属却在2017年以前套现数百亿元离场。上市公司的战略类型与高管机会主义减持之间是偶然还是必然值得深思。 基于以上理论和实践，产生了一个值得思考的问题：公司战略会影响高管机会主义减持么？如果会，机制是什么？对于这一问题，已有文献没有给出很好的解答。 本文利用2009-2019年沪深A股上市公司数据，实证检验了公司战略对高管机会主义减持的影响及其机制。研究结果表明，公司战略越激进，则信息不对称程度越大、投资者情绪越高涨，进而诱发高管机会主义减持；公司战略激进度对高管机会主义减持的影响主要存在于战略性新兴行业中，机构投资者持股能够显著抑制公司战略激进对高管机会主义减持的影响，而媒体关注却显著加剧了公司战略激进对高管机会主义减持的显著正向影响；本文进一步区分董事、监事和高级管理人员机会主义减持，发现公司战略激进度对董事和监事机会主义减持的正向影响依然显著存在，但对高级管理人员机会主义减持的影响不显著。此外，公司战略激进度显著增强了高管机会主义减持的获利能力。 本文的贡献在于：第一，完善了公司战略激进度经济后果的研究框架。一组文献探究了公司战略激进度对其经营层面财务决策的影响，发现公司战略激进度不仅会诱发公司在经营过程中做出机会主义决策，如盈余管理（孙健等，2016）[17]、公司违规（孟庆斌等，2018）[16]，也会使得高管出于自利动机而发生机会主义行为，如过度投资（王化成等，2016）[13]、超额在职消费（王化成等，2019）[18]。然而该组文献仅关注到了公司战略激进度对经营层面上高管机会主义行为的影响，却未涉及资本市场层面。另一组文献敏锐地发现，公司战略激进度也会影响公司经营信息向资本市场的传递效率，降低分析师预测准确性（丁方飞和陈如焰，2020）[19]，增加股价崩盘风险（孙健等，2016）[20]，提高卖空规模（黎来芳和孙河涛，2019）[21]。同时，公司战略激进也会影响投资者对公司的看法，增加股价高估可能性（王俊领和李海燕，2020）[22]。尽管该组文献关注到了公司战略激进度对公司资本市场表现的影响，却未关注到公司战略激进度是否以及如何影响高管在资本市场上的自利行为。高管机会主义减持是资本市场中普遍存在且被广泛关注的重大问题，是高管在资本市场上发生自利行为的重灾区，以此为切入点探究公司战略激进度的经济后果，对现有公司战略激进度的研究框架做出了进一步完善。第二，已有研究从公司治理（唐齐鸣和张云，2009）[23]、公司经营特征（Lakonishok和Lee，2001）[24]层面研究了高管减持的影响因素。然而，既有文献均是从某个单一层面进行探究的，缺乏对整体层面上的考察。本文从整体层面上的公司战略视角探究了高管机会主义减持的影响因素（叶志伟等，2021）[25]，有利于更深入全面地理解资本市场上高管机会主义减持的成因。第三，本文的研究结论具有重要的实践意义。高管减持乱象是资本市场的痛点之一，只有明晰其背后的影响因素与形成逻辑才能有效施策。本文从公司战略层面明晰了战略激进度影响高管机会主义减持的内在机理，为投资者、监管部门合理决策提供了理论参考。
