中图分类号：F272；F840.6 文献标识码：A 文章编号：1000-7636(2020)02-0127-18 DOI：10.13502/j.cnki.issn1000-7636.2020.02.009 修回日期：2019-09-25 作者感谢匿名审稿人的评审意见。 一、问题提出 上市公司违规行为频发，扰乱了资本市场秩序，严重地影响了资本市场的稳定健康发展，给社会带来了巨大的财富损失，同时也打击了投资者的投资信心。在中国资本市场改革逐渐迈入新的阶段时，完善公司治理行为、打击公司违规行为逐渐成为学术界和实务界共同关注的重要话题。尤其是在中国资本市场改革进入设立科创板并试点注册制的关键时刻，如何抑制公司违规行为，提高上市公司治理水平，保护市场各方投资者的利益特别是中小投资者的合法利益，为资本市场改革提供稳定的环境，便成为横亘在学术界和资本市场面前的重要课题。 现有文献对公司违规行为主要是基于舞弊三角理论，即从舞弊压力、舞弊借口和舞弊机会三方面着手研究。滕飞等(2016)从市场竞争压力出发，认为处于激烈竞争市场环境中的企业，业绩考核压力会迫使企业高管为了完成绩效考核而做出违规行为，这提高了公司出现违规行为的可能性[1]。埃里克森等(Erickson et al.，2006)分析了高管薪酬与公司违规行为的关系，研究结论表明，较低的高管薪酬会加剧企业的委托代理风险，为高管通过不当行为获取“薪酬补贴”提供舞弊借口，从而会导致高管因为自利动机损害公司利益，增加公司的违规行为[2]。此外，还有学者基于“高管梯队理论”，指出不同高管特征(教育背景、成长经历和性别等)对舞弊借口会产生影响，从而导致公司违规行为发生的复杂性[3]。大部分研究主要是从舞弊机会与公司违规行为的关系开展的。其主要观点包含：一是从公司内部因素，如公司治理结构、公司战略、公司文化[4-6]等视角出发阐述内部因素如何降低舞弊机会，从而降低公司违规行为的发生。二是从公司的外部监督机制视角出发研究如何减少公司舞弊机会，抑制公司违规行为。例如江等人(Jiang et al.，2015)指出，良好的法治环境能震慑高管的投机行为，提高公司违规成本，降低上市公司违规风险[7]。周开国等(2016)[8]基于媒体监督角度研究发现，媒体对上市公司经营活动进行专业的信息搜集与传播，能够降低上市公司信息不对称风险，从而抑制上市公司的违规行为。雷啸等(2019)从证监会逐步实行融资融券制度出发，利用“准自然实验”方法实证了融资融券制度能够提高投资者对上市公司高管监督的积极性，从而减低了高管的机会主义倾向，抑制了上市公司的违规行为[9]。然而到目前为止，并没有文献从董事高管责任保险(以下简称“董责险”)机制的角度来探究董责险的引入对公司违规行为的影响。因此，本文拟从董责险的视角出发，研究董责险对公司违规行为的影响。 董责险是一种为董事会成员、监事会成员和公司高管提供的履职责任保险，当董事会成员、监事会成员或者公司高管因履职过程中的错误行为而被追究责任时，由保险公司对其造成的损失作出相应的赔偿。董责险对公司治理的作用在学术界还有较大的争论：一种观点认为，董责险的引入会弱化企业的惩戒机制，由于投保后保险人成为最后赔款人，这将放松董事高管在履职过程中的职业警惕性，同时会减弱董事高管在履职过程中的责任意识，从而诱发其产生投机主义行为，尤其是会降低独立董事的勤勉度，损害企业的治理机制[10-13]；另一种观点则认为，由于董责险的引入，同时也引入了治理经验丰富的职业保险人参与公司治理，职业保险人监督效应的发挥，有利于降低公司代理成本，提升公司治理效应[14]。在对公司违规行为的影响上，董责险是发挥“机会主义效应”还是“监督效应”，这就构成了本文实证研究的主要问题。 基于上述分析，本文采用2007-2017年上市公司数据，利用手工收集的上市公司董责险披露信息，研究董责险对公司违规行为的影响。本文的创新点主要有：一是考察了董责险对公司违规行为的影响，证实了董责险的“监督效应”作用；二是探究了董责险和内部控制对公司违规行为的影响，发现董责险一方面能够弥补内部控制较差的公司的公司治理水平，另一方面与内部控制的交互效应同样能够显著地抑制公司违规行为；三是研究了董责险和机构投资者与公司违规行为之间的关系，发现董责险不仅能够补充机构投资者占比较低的外部治理不足，两者的交互效应同样能够显著抑制公司违规行为；四是揭示了董责险对公司违规行为的影响机理和路径，分析了企业信息不对称风险在董责险与公司违规行为关系上的中介效应，拓展了董责险的影响路径的相关研究。 二、理论分析与研究假设 (一)董责险与公司违规 根据证监会对企业违规情况的定义，上市公司存在两类公司违规行为：一类是上市公司经营违规行为，主要包括擅自改变资金用途、操纵股价、占用公司资产、内幕交易、一般会计处理不当、欺诈上市、出资违规、违规买卖股票、违规担保等类型；另一类则是上市公司信息披露违规行为，主要包括误导性陈述、重大遗漏、虚构利润、推迟披露、虚列资产、披露不实等类型。 上市公司产生经营违规的根源是董事、高管或者企业实际控制人的不当行为。根据委托代理理论，董事、高管或者企业实际控制人的利益与企业利益相冲突时，出于自利原则，董事、高管和企业实际控制人会趋利避害，做出损害其他利益相关者且有利于自身的投机行为，这就产生了严重的代理问题。董责险的引入能够很好地抑制管理层的投机行为，是一种良好的公司治理机制[15]。从董责险激励效应发挥的作用来看，一方面，董责险能够作为管理层薪酬刺激的补充方案，弥补管理层薪酬刺激的不足[16]，降低管理层与股东之间目标不一致产生的代理问题。另一方面，管理层和企业实际控制人面临着在企业经营过程中因失误造成的损失由个人承担，而企业经营收益却由全体投资者共同分享的代理问题，这类代理问题极有可能导致高管和企业实际控制人实施“共谋”行为[17]，造成上市公司经营违规的恶劣后果。董责险的引入能够对管理层在经营过程中因失误造成的损失进行保险赔偿，减低了企业管理层的舞弊压力[17]，降低了企业管理层的履职风险，有利于匹配管理层在经营过程中的风险和收益，缓解了企业实际控制人与中小股民之间的代理问题[18]。从董责险发挥的“监督效应”作用来看，董责险的引入不仅实现了对管理层责任进行最后赔偿，与此同时还引入经验丰富的保险人作为外部利益相关者进行监督和反馈[19-20]。在承保期内，保险人会通过专业的风险控制技术对所承保的公司持续进行独立监督，对企业重大事件给出外部的专业风险评估，并通过保险合同金额的变化产生信息外溢效应，对企业内部治理水平较低的情况制订更为严苛的保险条款，迫使管理层改善公司治理水平。例如彭韶兵等(2018)认为，董责险的引入能够提高企业的投资效率，减少企业高管对非效率项目的投机主义行为[21]。同时，保险人在履行外部治理职能时能够抑制高管不当行为，降低公司管理费用等[22]。通过保险人外部监督治理机制，董责险能够较好地发挥对公司管理层及其行为的监督，从而减少管理层机会主义行为，提高公司治理水平[23]。
