一、引言 为了实施国际化战略，实现快速扩张和跨越式发展，越来越多有实力的中国企业走出国门，选择跨国并购作为迅速进入全球市场的方式，中国企业的跨国并购逐渐成为全球跨国并购潮流中的重要组成部分。然而跨国并购是一项高风险的战略活动，可能因为东道国的政治风险而导致并购本身不能完成(高伟凯和王维，2008)，或者一些跨国并购即使能够完成，也可能由于东道国经济环境的变化、东道国制度政策的变化使并购后的企业经营陷入困境，绩效堪忧，如中钢集团收购澳大利亚的MIDWEST公司，中海油收购加拿大的NEXON公司，中石化中石油较多的海外油气资源并购项目等。跨国并购相比国内并购，除了要处理一般并购中常见的商业风险，还要面临更难控制的国家风险。国家风险在并购前的决策、并购时的估值和并购后的整合过程中都会发挥作用，进而影响企业的并购效果，因此，研究国家风险对我国企业跨国并购绩效的影响非常有必要。然而由于我国的跨国并购历史比较短，这方面的文献还比较匮乏。近年来国内一些学者开始尝试研究影响跨国并购绩效的因素，如陆瑶等(2011)研究了公司规模、并购企业性质、控制权对跨国并购带来的财富效应的影响。邵新建等(2012)发现并购企业的实际控制人如果是国有性质，则获得的超额收益更高，管理层能力越强，预期其创造的协同价值越大。但国内关于东道国国家风险对跨国并购绩效的影响，基本属于定性研究，缺乏系统、深入的定量研究。本文在综合国家风险对绩效影响现有文献和理论的基础上提出研究假设，首先运用事件研究法研究国家综合风险、政治风险、经济风险和金融风险对跨国并购短期绩效的影响。然后以财务指标法衡量跨国并购的长期绩效，探究国家综合风险及其包括的三类风险的高低究竟是提高了还是降低了我国跨国并购的长期绩效，影响程度是否有差异。最后对实证研究的结果进行分析，深入探讨国家风险影响跨国并购绩效的内在机理。本文是国内首次采用实证研究的方法研究东道国国家风险对跨国并购绩效影响的文献。 本文贡献主要表现在以下三个方面：我国还没有文献系统、深入地研究国家风险对跨国并购绩效的影响，我们的研究填补了这方面的空白；二是国际上虽然有文献研究了国家风险对跨国并购短期绩效的影响(Kiymaz,2009)，但还没有文献研究国家风险对跨国并购长期绩效的影响，本文从更长期的角度考察国家风险究竟如何影响并购绩效，更全面的考察了国家风险和跨国并购绩效的关系；三是本文的研究发现，国际上流行的国家风险评估方法，如PRS集团的ICRG，并不完全适用于我国企业，尤其是对政治风险的评估不适用，并对其中的原因进行了深入地分析。在目前我国企业加快“走出去”的大背景下，迫切需要创立我国自己的国家风险评估体系，以便真正为我国企业跨国并购提供有效的指导，这也是本研究的重大现实意义所在。 二、理论基础与研究假说 (一)国家风险与跨国并购绩效 国家风险目前尚缺乏统一标准的定义，一般是指在国际经济活动中，由于国家的主权行为造成损失的可能性。我国学者张金杰(2008)提出国家风险是指在对外投资、贷款和贸易活动中，外国资产在东道国所面临的危险程度，是源于因国别政治或经济形势变化而导致的外国暴露价值的变化。国家风险是国家主权行为所引起的或与国家社会变动有关。在主权风险的范围内，国家作为交易的一方，通过其违约行为直接构成风险，通过政策法规的变动间接构成风险，而政策法规的变动会影响企业的经营绩效。国家风险的诱因涉及政治、经济、社会、文化、国际关系乃至自然环境及突发事件等十分复杂的范畴，很难进行绝对的量化，因此产生了国家风险评级。国家风险评级的核心问题可归纳为风险要素指标的遴选和评级模型的构建问题。众多评级专业队伍或评级机构的评级方法根据各自的服务对象、评价目的大致可以分为主权风险和国家风险评级两大类，前者主要针对金融市场，以标准普尔、穆迪和惠誉三个机构的主权信用评级为代表，后者以美国PRS集团旗下的国际国别风险指南(International Country Risk Guide,ICRG)为代表。ICRG认为国家风险是由两个基本的部分组成：偿付意愿和偿付能力，其中政治风险与偿付意愿有关，而经济风险和金融风险则与偿付能力有关，因而将国家综合风险划分为政治风险、经济风险和金融风险三类。ICRG虽然公开了评价指标体系及评价基本方法，但具体评级过程是一个“黑箱”，外界无从得知，其用户包括国际货币基金组织、世界银行、联合国和许多其他国际机构。在国家风险与跨国公司的研究中，Click(2005)以资产报酬率(ROA)衡量投资回报，分析了美国公司对外直接投资中风险和收益的关系，发现金融风险能够解释一部分国家间的风险差异，不能解释的部分与政治风险有关。Chernykh等(2011)对发展中国家的跨国并购进行研究后发现，无论目标企业位于发达国家还是发展中国家，目标企业都能获得显著为正的累计超额收益率，发达国家的目标企业能够获得两倍于发展中国家企业的累计超额收益率，这就证明了新兴经济体为了能够进入发达国家的市场、获得稳定的经营环境而愿意支付额外的价格，这也从侧面表现了目标国家的低风险对于新兴经济体企业的吸引力。差别效率理论认为并购双方对资源的使用效率是不同的，相对于我国企业来说，发达国家的企业效率更高，存在管理能力剩余，并购这些国家的企业能够学习他们的先进管理经验，从而帮助我国企业提高效率。另一方面，当企业在国内市场发展接近饱和时，会寻求新的利润增长点，实现多样化经营，寻求不同行业、不同地区的企业，分散风险，这种情况下，企业倾向于寻找风险比较低的国家，从而使自己的企业位于相对稳定的经营环境中，获得稳定收益的概率更高。在上述讨论的基础上，提出以下假设：
