中图分类号：F293.2 文献标识码：A 文章编号：1005－1007（2002）10－0054－05 公司价值管理产生于公司战略目标方向的改变，也就是从获得竞争优势到增加公司的整体价值。作为公司绩效的标准，价值管理不仅要对现实的现金流量进行管理，而且还要对公司实体价值进行管理。从狭义的角度分析，实物期权是金融期权的延伸，是基于“非金融资产”或“实物资产”的选择权。从公司价值管理的角度理解，实物权定价方法在公司战略与财务之间架起了桥梁，提供了基于选择权的价值评估方法，在战略规划中更关注战略的价值创造潜力，成为公司价值战略的有效工具。 一、问题的引出 20世纪末，战略思维的发展出现了一些新的焦点问题，人们开始对把战略思考（strategic thinking）与竞争优势相提并论的做法提出质疑，公司战略与公司财务相互独立的局面迫切需要融合。尽管增加市场份额和较高的利润仍然是成功的一个重要标志，但公司市场上的成功也应反映在公司的价值上。公司价值的增加不应该仅仅使投资者受益，而且应该使所有的利益攸关者都受益。归纳起来，公司价值管理面临重新审视公司目标、价值估价、战略框架等问题。 （一）公司目标 公司的价值创造过程存在着战略和务两大目标体系。典型的战略目标包括：提高公司的市场份额，更高的产品质量，拥有比竞争对手从设计到投资到投放市场更短的周期等等。财务目标有：收益增长，扩大资本报酬率，获得经济附加价值（EVA）等。 战略目标和财务目标在优先性方面的冲突，使管理者面临两难选择。就那些处在提高短期利润压力下的高新技术企业而言，是不是应该推迟或放弃可能在几年内获得战略优势的R&D项目呢？在下列三种情况下，管理者的压力更为明显：（1）公司处于财务拮据状态；（2 ）所建议采取的战略行动具有一定的风险，预期回报很不确定；（3 ）公司对那些从资源角度看以有利的行动所作出的战略承诺可能在今后几年之内偏离公司的基本思想。现有的战略管理方法无法解决的是，选择改善短期的财务业绩，还是终止或者减少那些提高企业竞争地位的战略行动的争论。 以整体价值提高为导向的价值管理给公司带来了全面观。为判断价值创造潜力，公司必须具备长期的观点，在管理损益表的基础上，还要管理好资产负债表。Dixit与Pindyck（1995）提出，公司资产方价值是由经营资产价值与投资机会的价值组成，而后者包括项目净现值和项目柔性价值。Martha等（1999）认为，战略与财务的共同目标是从风险资产中获取尽可能高的收益，实物期权损益的不对称性赋予了投资者获取上方收益的权利，同时控制了下方的风险。从这个角度理解，实物期权方法将战略与财务统一在公司价值增值的共同目标之下。 （二）价值估价 无论是金融资产还是实物资产，都是有价值的。合理的估价是成功的投资和管理这些资产的前提。越来越多的文献指出，不确定性使基于未来现金流的传统折现方法面临挑战。究其原因，其一，折现方法自身的缺陷。标准工具依赖于决策者的主观判断，极易造成财务估价与金融市场估价的不一致。其二，现代公司新的经营模式所致，如外包许可证、伙伴等或有交易的估价根本无法采纳已有的静态评价方法。 Justin（2000）分析了传统绩效测评方法极有可能导致的结果：过度投资、过度生产、杀富济贫以及决策冲突等。Copeland（1998）发现公司决策中存在着NPV＞0并不投资，而VPV＜0却不撤资的现象，认为这是由于人们在评价时忽略了管理者主动管理带来的柔性价值所致。他进一步研究了如何实施有效管理使柔性更具价值，当不确定性很高，管理空间较大时，柔怀价值最大；当不确定性较低，管理空间较小时，柔性价值最小；在其他情况下，存在中度的柔性价值。Schweihs（1999）分析了折现法无法解释资本市场某些定价的成因，认为当人们无法对投资者的投资作出解释时，将其视为“风险偏好者”的提法不够全面，提出如何定义经济价值才是问题的关键；当投资支付的价格超过资产预期的现金流量时，通常被认为是“投资价值”而不是传统的“公平市价”。持有此观点的还有Martha等人，他们对现行的估价模型提出尖锐的批评，认为华尔街对互联网等高科技企业的评估方法仍沿袭于上个世纪，这种基于会计系统的方法只适用于稳定的工业社会，适用于那些成熟性行业。 一般地，经营柔性或战略柔性表现出两种价值形式——反应性（reactive）价值与先发性（proactive）价值。 反应性价值表明柔性拥有者可以根据环境的变化作出决策以获得最佳的收益，这也是实物期权方法能够作为估价工具的逻辑所在。另一方面，与金融期权不同，管理者能够通过对杠杆柔性的主动管理而改善期权价值，这种先发性带来的柔性价值使实物期权方法成了价值战略的工具，是实物期权未来的重要研究内容之一。 （三）战略框架 要使设计和实施战略取得成功，企业必须考虑企业的边界、市场与竞争分析、定位及其动态、内部组织等问题。然而，麦肯锡咨询公司的专家调查发现，由于工业结构的变化、优势来源的改变（以往认为具有结构化优势的公司能够创造更多的价值），50％以上的大公司在面临战略问题时与上述传统战略框架并不一致。在价值管理的过程中，管理者常常发现自己面临重大的选择，与竞争战略相比，不可能通过对战略经营单位的理想定位而取得，故而认为投资战略、资本预算、兼并重组等与市场定位同等重要。
