JEL分类号：D81，E61，G31 中图分类号：F830.59 文献标识码：A 文章编号：1000-6249(2021)05-069-22 DOI：10.19592/j.cnki.scje.380929 经济政策不确定性指的是经济主体无法准确预知政府是否、何时以及如何改变现行经济政策。后金融危机时代以来，为应对经济低迷，各国政府试图通过调整经济政策来刺激经济增长。这使得各国经济政策不确定性程度大幅攀升。政府制定、调整经济政策的目的是为了引导经济发展方向，从而推动经济转型升级。然而，在政策出台之前，经济主体难以准确预测政策的未来走向，即便是政策出台后，其执行强度与效果尚存在较多不确定性(Baker et al.，2016)。企业作为市场经济的重要组成单元，是经济政策的重要影响对象和实施中介，这决定了其行为决策必然会受到经济政策波动的影响(饶品贵等，2017)。就投资活动而言，由于信息不对称的存在，经济政策不确定性程度的上升会降低管理层获取信息的充分性和及时性，从而增大了管理层对未来发展趋势的判别难度，最终导致投资项目的不确定性增强(饶品贵等，2017；刘贯春等，2019)。为避免内外部风险叠加可能对企业造成的不利影响，企业纷纷减少投资活动的投入水平及创新活动的投入水平(饶品贵等，2017；顾夏铭等，2018)。相关研究还表明，企业还会通过调整商业信用供给(陈胜蓝、刘晓玲，2018)、现金持有水平(王红建等，2014)等策略来对冲外部风险。然而，目前较少有研究将企业间投资决策的模仿效应纳入宏观经济与微观企业投资行为间的互动关系的分析框架。换言之，当经济政策不确定性增强时，企业纷纷减少投资活动(饶品贵等，2017)的行为是否为非理性决策下投资趋同行为的表现呢？ 在完美市场中，企业通常会根据自身特征和投资机会的匹配程度进行决策，即企业的投资行为应是独立决策的结果。但近年来的研究表明，企业投资决策并非完全取决于个体特征，还会显著受到同行业内其他企业决策的影响。由于信息不充分，投资存在不确定性是必然的(杨海生等，2020)。为降低投资的不确定性，企业会有意识地对同行业的投资决策信息进行关注(方军雄，2012；杨海生等，2020)。为此，出现了企业投资规模与可比企业一般水平相趋近的现象，即企业的投资趋同行为(张敦力、江新峰，2015)①。尤其是在不确定性和模糊性的环境中，管理者更容易接受他人行动中隐含的信息，从而表现出更大程度的模仿性投资(Lieberman and Asaba，2006)。那么，当经济政策不确定性上升时，企业管理者模仿同行投资决策的倾向是否会更加明显呢？投资趋同性又将对企业内部资源配置产生何种影响？实体投资是一国经济增长的主要推动力，将企业间投资决策的模仿效应纳入宏观经济与微观企业投资行为间互动关系的考虑范畴，不仅有助于理解经济政策不确定性环境下企业投资行为的特点，还能为经济转型期企业可持续发展与产业结构转型升级提供必要的微观基础。 本文以2003年至2017年中国沪深两市A股非金融类上市公司季度数据为研究样本，系统考察经济政策不确定性对企业投资趋同行为的影响。研究发现：(1)经济政策不确定性上升会显著增强企业投资趋同行为；(2)横截面个体异质性特征检验表明，该现象在信息优势企业有所缓解，但在资产不可逆程度较高的企业中则明显增强；(3)行业异质性特征检验结果表明，经济政策不确定性对企业投资趋同行为的正向影响效应在管制性行业以及景气度较低行业中有所减弱；(4)进一步研究发现，经济政策不确定性环境下实体投资决策的相互模仿效应越严重，企业金融化行为传染效应越强，特别是在行业实体投资总体趋于放缓的情况下，企业金融化现象更加严重。这也从侧面反映出不确定性环境下实体投资决策的相互模仿很可能会导致金融风险被迅速放大和扩散，从而危及经济整体安全。 本文的贡献主要有以下三点：(1)不确定性信息环境是经济主体跟随大众行动进行决策的重要影响因素(Banerje，1992；方军雄，2012)。现有研究主要从经济周期(赵懿清等，2016)、宏观经济波动(赵懿清、张悦，2017)以及环境不确定性(彭博等，2018)等视角探讨了不确定性信息环境下的企业投资趋同问题。本文以Baker et al.(2016)构建的由政府制定或调整经济政策而引发的经济政策不确定性为视角展开分析，明确了不确定性的具体来源(李凤羽、杨墨竹，2015)，有利于我们更好地理解和认识经济政策不确定性环境下的企业投资趋同行为动因。(2)经济政策不确定性会影响企业投资行为(饶品贵等，2017)。然而，这些研究大都将企业的投资行为视为独立决策的结果，并未将企业间投资决策的模仿效应纳入宏观经济与微观企业投资行为间的互动关系的分析框架。本文考察了经济政策不确定性对企业投资趋同行为的影响，并进一步考虑横截面个体异质性特征和行业异质性特征带来的影响，有助于我们更深入地了解宏观经济与微观企业投资行为间的互动关系。(3)本文拓展了经济政策不确定性环境下企业内部资源配置结构的研究。研究发现，不确定性环境下实体投资决策的相互模仿效应越严重，企业金融化行为传染效应越强。特别是在行业实体投资总体趋于放缓的情况下，企业金融化的现象更加严重。这为理解我国经济“脱实向虚”愈演愈烈背后的驱动原因提供了一个新的视角。有关政府部门应增强企业进行实体投资的信心，有效防范金融资产“储蓄”动机转化为“投机”动机，更好地发挥金融资产引导实体经济投资的作用。
