董事会作为一种重要的公司治理机制，其构成及其对公司决策和绩效的影响一直以来都是公司治理领域研究的热点[1]。然而，无论是基于发达国家还是发展中国家的经验研究，关于内部董事对公司决策和绩效影响的研究结论都不尽相同。早期研究大多采用代理理论，认为公司高管出任内部董事会降低董事会独立性，不利于董事会客观有效地对公司决策进行监督，不利于提高公司绩效[2]。而Donaldson[3]认为高管兼任董事会激励他们将自己的个人目标与公司的目标统一起来，有利于提升公司绩效。还有研究则认为内部董事的多少对于公司绩效不会产生显著影响[4，5]。不难发现，这些研究往往将内部董事视为一个整体，进而以内部董事的比例等作为特征变量来考察其治理作用[5]，而忽视了不同职务高管在专业知识、技能及公司治理方面的差异。实际上，CEO和CFO等不同职务高管拥有不同的专业知识和技能，其出任内部董事发挥的治理作用不尽相同[6]，对不同类型公司决策也会产生不同程度的影响[7]。CFO作为公司重要的高管成员，拥有专业的财务知识和技能，其在公司经营管理中已从单一的财务报告负责人转变为重要财务决策的制定者和执行者，逐渐成为辅佐CEO的“二把手”[8，9]，对于各种财务决策有着独立的影响[10]。然而，现有关于公司内部董事治理作用的研究往往聚焦于企业最高决策者董事长或CEO，对于CFO出任内部董事对公司决策和绩效的影响则鲜有文献论及。这在一定程度上影响了研究结论的可靠性，也是导致现有关于内部董事治理作用的一系列经验研究没有得出一致结论的原因之一。基于此，本文聚焦于CFO这一重要高管成员，从公司投资视角考察CFO兼任董事对投资效率的影响作用，从而为内部董事治理研究提供新的经验证据。 在中国现阶段深化公司治理改革的特殊背景下，这一问题的研究更具现实紧迫性。西方国家的公司治理制度相对成熟，因此大多数上市公司CFO没有进入董事会任职，Bedard等[11]对美国上市公司的研究表明存在CFO兼任董事的公司所占比例不足10%。但是在中国，CFO进入董事会却是一种常见的现象。本文收集的初始数据表明中国A股上市公司中，CFO兼任董事的比例高达42.2%，尤其在2008年金融危机后，这一比例还在进一步上升。然而，这种治理结构是否发挥了相应的治理作用？CFO兼任董事是否真的提升了公司决策有效性和绩效？是否会显著提高公司投资效率？如果存在显著作用的话，这种作用在什么条件下会发生变化？这些都是亟待验证的命题。 为了回答上述问题，本文选取2004-2013年中国A股上市公司为研究样本，从公司投资视角实证检验了CFO兼任董事对其所任职公司投资效率的影响。本文的主要贡献在于：(1)基于CFO在公司财务决策中的重要作用及其特殊的知识技能，首次单独考察了CFO兼任董事对公司投资效率的影响，从更为具体的角度捕捉不同类型内部董事的公司治理行为，从而为董事会治理作用的经验研究提供了新的视角和证据。(2)通过检验CFO兼任董事与公司投资效率的关系，发现CFO兼任董事能够促进其所在公司提高投资效率，这进一步丰富了有关投资效率影响因素的研究文献，也为提高公司投资效率，抑制非效率投资行为找到了新的途径。(3)基于我国近半数公司CFO兼任董事这一特殊的治理结构，本文以中国上市公司为研究样本考察了CFO进入董事会对公司投资决策和投资效率的影响，首次提供了有关这种治理模式有效性的来自转型经济国家的经验证据，同时，在考虑CFO进入董事会的时间持续性后，本文发现CFO进入董事会后的第2-3年对投资效率的促进作用将达到最大，5年以后抑制作用开始逐渐显现，这对于完善中国不成熟资本市场下的公司治理结构和现代CFO制度，防范CFO兼任董事可能产生的委托代理问题，实施更为有效的董事会治理，促进有效投资决策的制定等具有重要的现实意义和启示作用。 理论分析与研究假设 根据委托代理理论，导致非效率投资行为的主要原因是经理人的代理问题以及管理层、股东和投资人之间的信息不对称。作为财务信息的主要提供者和投资战略的主要参与者，CFO的代理问题和其提供的财务信息质量无疑会对公司投资效率产生重要影响[12]。那么当CFO在股东和投资人的代表机构董事会任职时，是会加重代理问题导致更多的非效率投资行为，还是能够加强CFO和董事之间的沟通，缓解信息不对称以提升投资效率？以下我们从两个方面分别加以分析，并提出我们的研究假设。 1、CFO兼任董事抑制公司投资效率的分析 第一，CFO兼任董事可能降低董事会的独立性，弱化对CFO的监督。董事会职责之一是对管理层的行为进行监督。从董事会的监督作用和投资效率来看，如果董事会独立性越强，董事特别是外部独立董事就能够在CFO等高管制定投资决策的过程中充分地发挥监督作用，减弱代理问题，有效地保护股东和投资人利益，抑制非效率投资决策的制定和实施，最终提高公司的投资效率[2]。CFO兼任董事后将在一定程度上降低董事会的独立性，其在公司决策过程中的权利和影响力也会大幅上升，董事会可能无法对CFO的决策行为进行有效监督，从而产生严重的代理问题，不利于减少非效率投资行为。
