控制链长度与公司高管薪酬契约

      企业集团支配着很多国家的经济(Granovetter，2005；Khanna and Yafeh，2007)，金字塔结构是企业集团的主要组织形式(La Porta et al.，1999；Claessens et al.，2000；Fan et al.，2013)，因此，金字塔结构企业集团的行为及其后果是一个重要的理论话题，成为了学术界的重要研究课题。激励问题是现代经济学和管理学研究的核心问题之一①，近期的“限薪令”更是使高管薪酬成为社会关注的热点；薪酬制度是企业集团管理的核心制度之一，要认识金字塔结构企业集团的行为及其后果，必然要对其成员企业的高管薪酬契约有较深入的认识。最终控制人通过其他公司对公司进行控制，由此形成其对公司的控制链，并最终决定了金字塔结构的形状，因此，控制链特征应当成为揭示金字塔结构对企业行为及其后果影响的基本视角。最终控制人对公司的控制链长度(下文简称控制链长度)是控制链的基本特征之一，它不仅会影响高管代理问题(Fan et al.，2013)，还会影响公司与企业集团内其他公司之间的关系，使得集团内部资本市场对控制链长度不同公司的影响也可能会有所差异，可能对金字塔结构企业集团中成员公司的高管薪酬契约产生重要影响。可见，控制链长度与高管薪酬契约的关系及其形成机制，是我们理解金字塔结构特征及其后果的重要视角，对于认识和理解集团薪酬管理的特点，以及集团成员公司行为及后果，均具有重要价值。

      在中国，研究控制链长度与高管薪酬契约的关系更是具有独特的机会和价值。一方面，中国上市公司披露了最终控制人与公司间的控制链关系，为我们获取控制链长度数据提供了机会。另一方面，根据我们对样本公司控制链长度的统计(见图1)，在超过86.5%的样本中，最终控制人至少通过一个中间企业来控制上市公司，表明中国上市公司处于金字塔企业集团非常普遍②；并且，图1的结果还说明，中国上市公司的控制链长度存在较大差异。中国上市公司处于金字塔结构企业集团中的普遍性及控制链长度的差异性，说明控制链长度与高管薪酬契约的关系及其形成机制，对于认识金字塔结构在中国企业集团中的经济后果、金字塔结构下中国企业集团的高管薪酬管理特点，以及因高管薪酬激励可能产生的其他问题，均具有重要价值，对于帮助金字塔结构的中国企业集团制定和评估高管薪酬激励政策，也具有一定的指导意义。

      薪酬水平和薪酬业绩敏感性是薪酬契约设计的核心内容，因此，本文试图研究控制链长度与高管薪酬水平、薪酬业绩敏感性的关系及其形成机制。尽管有大量文献研究了高管薪酬水平和薪酬业绩敏感性的影响因素，也有一些文献研究过金字塔结构的经济后果，但是，尚无文献研究过控制链长度对高管薪酬水平与薪酬业绩敏感性的影响。控制链长度与高管薪酬水平、薪酬业绩敏感性的关系，并非是显而易见的。一方面，控制链较长，意味着高管有更多往金字塔上层升职的空间，这种职务晋升空间可以替代薪酬激励，减少薪酬水平；控制链较长会导致最终控制人难以对高管进行直接监督，而提高薪酬业绩敏感性可以激励和约束高管(Jensen and Murphy，1990)；并且，一旦通过直接监督以获取高管努力程度的信息变得困难，则需要更多地依赖会计业绩指标来评价高管工作成绩，进而提高高管薪酬业绩敏感性。另一方面，给予高管较多薪酬，可以缓解控制链较长引发的监督高管难度增加的问题；况且，难以监督高管也给高管操纵盈余提供了机会，在确定薪酬时需要降低对盈余的依赖；同时，控制链较长的公司在集团内部资本市场上交易的规模可能较大，根据内部转移价格确定的业绩可能难以反映高管努力程度，需要降低薪酬业绩敏感性；此外，信息扭曲导致的风险在控制链较长时可能会较高，这也需降低高管薪酬业绩敏感性以弱化高管盈余操纵动机；并且，薪酬业绩敏感性较高可能诱使高管更加在意本公司业绩，做出更多违背集团整体利益的事情，这种问题在控制链较长时可能会更严重，因而需要降低薪酬业绩敏感性；最后，控制链较长导致高管难以被监督和控制，使得高管可能制定较高薪酬，或降低薪酬业绩敏感性，以避免其机会主义行为因损害公司业绩而损害其薪酬。可见，控制链长度与高管薪酬水平、薪酬业绩敏感性的关系均存相反可能，其机制也非常复杂，需要我们对其进行细致的检验。

      

      图1 样本公司控制链长度分布情况

      注：本图是基于本文所使用的19615个样本进行统计的，横轴(1、2、3、4、5等)代表的是控制链长度。

      我们利用中国A股上市公司2003-2014年间19615个公司年度样本，通过以下几个步骤，对控制链长度与高管薪酬水平、薪酬业绩敏感性的关系及其机制进行了检验。第一步，检验了控制链长度与高管薪酬水平和薪酬业绩敏感性的关系，发现控制链较长公司的高管薪酬水平较高、薪酬业绩敏感性较低。第二步，试图探索控制链长度与高管薪酬水平呈正向关系的内在动因，发现较长的控制链对公司业绩有负面影响，且在高管薪酬水平较低时更为明显，表明提高高管薪酬水平能够缓解控制链较长对公司业绩的负面影响，因而公司有动力为缓解控制链较长对公司业绩的负面影响而提高高管薪酬水平，这不符合薪酬“寻租观”的预期。第三步，试图检验控制链长度降低薪酬业绩敏感性的机制。首先，我们检验了控制链较长是否通过增加公司在集团内部资本市场上的交易规模而降低了薪酬业绩敏感性，发现控制链较长增加了公司在集团内部资本市场上的交易规模，公司在集团内部资本市场上的交易降低了薪酬业绩敏感性，并且，控制公司在集团内部资本市场上的交易规模对薪酬业绩敏感性的影响之后，控制链长度与高管薪酬业绩敏感性的负向关系显著变小，表明较长的控制链能够通过增加集团内部资本市场上的交易规模而降低高管薪酬业绩敏感性。然后，我们检验了控制链长度是否通过降低盈余质量而降低了薪酬业绩敏感性，发现低质量盈余会降低高管薪酬业绩敏感性，但是没有证据表明控制链较长会降低盈余质量，相反，控制链较长公司的正向操纵盈余程度还较低，这可能是因为其高管薪酬业绩敏感性较低，降低了高管正向操纵盈余的边际收益。接下来，我们试图检验控制链较长是否会增加信息扭曲带来的风险，结果发现盈余操纵在控制链较长时对投资效率的损害作用更加明显，表明公司控制链较长时会有动机也有必要降低薪酬业绩敏感性，以弱化高管盈余操纵动机。最后，我们检验了控制链长度与薪酬契约的关系是否是高管寻租的结果。我们借鉴吴育辉和吴世农(2010)的做法，用高管持股衡量管理者权力，考察了控制链长度对高管薪酬水平和薪酬业绩敏感性的影响在高管权力不同时的差异。如果控制链较长给高管薪酬寻租提供了机会，那么这种机会应当在高管拥有公司较大话语权时应会得到更加充分的利用，即控制链长度与薪酬水平的正向关系在高管持股时较强，控制链长度与薪酬业绩敏感性的负向关系在高管持股时较弱。然而，我们发现了与此预期完全相反的经验证据。除了上述检验过程以外，我们还进一步检验了产权性质对控制链长度与高管薪酬水平、薪酬业绩敏感性关系的影响。Fan等(2013)认为，国有控股公司控制链长度的增加虽然增加了管理者代理问题，但也能隔离政府干预。国有控股公司长期存在“薪酬管制”问题，较长的控制链还能够通过减少薪酬管制而提高国有控股公司高管薪酬水平；并且，通过减少政府干预可以提高业绩反映高管努力程度的价值，进而可以削弱控制链长度通过其他机制对国有控股公司高管薪酬业绩敏感性的负向影响。我们发现，控制链长度与薪酬水平的正向关系在国有控股公司时更加明显，控制链长度与薪酬业绩敏感性的负向关系在国有控股公司时较弱，符合预期。受限于数据的可获得性，我们无法识别维护集团整体利益是否是控制链长度与高管薪酬业绩敏感性呈负向关系的原因。