一、引言 信息和激励一直是困扰现代资本市场的两大难题。对于迫切需要又快又好发展资本市场的新兴市场国家，如何将由其导致的交易成本降到最低更是一个关键问题。有研究表明，强化上市公司的信息披露是一项可能的解决方案。Healy和Palepu(2001)认为，良好的信息披露不仅能够削弱资金供求双方之间的信息不对称、提升资源在整个市场内的配置效率，还能够为外部投资者监督和评价公司管理层提供依据、降低道德风险与机会主义行为，因而对于促进资本市场的有效运转起到了不可忽视的作用。 然而，在中国资本市场上，上市公司的信息披露状况一直令人堪忧。根据普华永道PWC(2001)的一项调查，中国的信息不透明程度位居被调查的35个国家(地区)之首。因信息披露失真、不规范、不及时导致的上市公司破产整顿、高管人员内幕交易、中小投资者利益受损的案例屡屡发生，严重阻碍了上市公司与资本市场的健康发展，甚至为中国的金融与经济安全埋下了隐患。 为了维护市场稳定、保护投资者利益，相关部门继郑百文、银广夏之后陆续出台了《关于提高上市公司财务信息披露质量的通知》、《深圳证券交易所上市公司信息披露工作考核办法》、《关于进一步提高上市公司财务信息披露质量的通知》以及《上市公司信息披露管理办法》等多项政策法规，并修订了《会计法》、颁布了与国际接轨的《企业会计准则(2006)》。这些措施从行为规范上为提高上市公司的信息披露质量奠定了制度基础。但是，此后再度爆发的浙大海纳、杭萧钢构事件却表明，问题的根源并不在于信息披露制度或是公司会计部门，而在于混乱的公司治理。如Ball,Robin和Wu(2003)所言，制度或准则仅仅为高质量的信息披露提供了技术上的可能性，执行过程才是最为关键的必要条件。 通过公司治理安排，能够对内部人实现有效的激励和约束，从而降低他们对公司信息披露进行操纵的动机和可能性。可以发现，现有关于公司治理与信息披露质量之间关系的研究主要基于股权结构(Shleifer and Vishny,1986)与董事会特征(Beasley,1996)等视角，并得出了一些有意义的研究结论，尽管这些研究结论并不一致。与此同时，我们也发现，在公司的内部治理机制之外，还存在一些同样可以制约内部人的外部机制，例如产品市场竞争。激烈的产品市场竞争一方面压缩了公司的盈利空间，极大地影响了公司的内源融资能力；而另一方面，处于竞争激烈行业里的企业为了拓展新的业务领域、降低公司的经营风险，可能具有更为迫切的融资需求。在这种情况下，公司为了以较低的成本获取外部资金，必须尽可能地降低资金供需双方的信息不对称，并塑造一个良好的社会形象和市场形象。因此，产品市场竞争将对公司的信息披露产生一定的外部压力，从而促进信息披露质量的提升。Johnson等(2000)也认为，即使在那些投资者利益保护较差的国家，只要公司的经营前景较好，而且具有外部融资需求，内部人便会迫于产品市场的压力善待投资者。那么，产品市场竞争与公司治理这两种不同的机制在促进信息披露质量提升方面，具有怎样的关系呢？现有研究并没有给出明确的答案。 本文基于深交所信息披露考评结果对产品市场竞争、公司治理与信息披露质量之间的关系进行了探讨。结果表明，公司治理结构的合理安排能够对信息披露产生促进作用，而产品市场竞争则对某些公司治理机制产生了互补或替代的作用。这一结论意味着，在中国当前的制度背景下，要提升信息披露质量、保护投资者利益，有必要继续完善上市公司的治理结构，并综合考虑产品市场的竞争情况为上市公司选择最为合适的治理机制。 本文的主要贡献有二：其一，本文是首次将产品市场竞争、公司治理与信息披露质量纳入一个研究框架的文献，对于深刻理解这三者之间的内在关系和信息披露质量的影响因素提供了可行思路；其二，本文基于深交所信息披露考评结果得出了有意义的研究结论，对于证券市场监管机构完善相关规定、提高上市公司质量具有较大的政策含义。 本文的结构安排如下：第二部分对相关文献进行了简要回顾；第三部分对研究样本与变量进行了界定；第四部分以中国上市公司为例，采用Logistic 模型对产品市场竞争、公司治理与信息披露质量之间的关系进行了实证分析；最后是本文的结论。 二、文献回顾与假设提出 信息披露的根本目的在于降低公司内外部的信息不对称，帮助外部投资者做出正确的评价和决策。而在两权分离的决策环境下，公司内部人有动机、也有能力操纵和扭曲信息披露，实现职位固守。通过对公司内部治理机制进行合理安排，能够对内部人与外部人的利益实现协同，从而约束内部人的这种道德风险行为。现有研究在讨论公司治理与信息披露质量的关系时，主要基于股权结构、董事会特征与高管激励等几个视角。 La Porta,Lopez De Silanes和Shleifer(1999)认为，各国在投资者保护与信息披露水平方面的差异，在很大程度上可以用该国公司股权结构的差异来解释，其中股权集中度与持股人身份是最为重要的两个方面。股权集中可以减少股权分散下的“搭便车”问题，使大股东具有足够的激励监督管理层，降低管理层利用信息披露侵占所有者利益的可能(Shleifer and Vishny,1986)。但是，股权集中也为大股东与管理层的合谋提供了条件。La Porta,Lopez De Silanes和Shleifer(1999)认为，当股权过度集中于大股东之手时，公司的控制权与现金流权发生背离，大股东具有以外部股东的利益为代价获取私有收益的动机，从而可能利用自身的信息强势和选择性披露误导外部股东。而持股人的身份则决定了其在治理过程中的利益动机。例如，Warfield,Wild和Wild(1995)认为，增加管理层或机构投资者的持股，能激励他们更好地监督信息披露，有效降低内部人进行操纵的可能。但是Beasley(1996)发现，管理层持股超过一定比例则可能诱发“内部人控制”，他们为了获取私有收益可能利用职位优势操纵信息；而当机构投资者作为第一大股东时，他们对短期收益的偏好可能诱发公司披露信息的短视倾向。此外，Chau和Gray(2002)发现家族股东和法人股东在信息披露过程中具有消极作用。
