1 引言 Berle和Means指出高度分散的股权结构是现代股份公司的基本特征之一，由此引发了对股东与管理者之间利益冲突的广泛探讨[1]。近年来的研究表明，除美、英等具有发达资本市场的国家外，集中的所有权模式才是世界范围内公司所有权结构的常态[2,3]，大股东控制与利益侵占问题逐步成为公司治理研究关注的新焦点。相关研究深入剖析了股票的内在含义，股的含义是现金流权，即股东对公司未来现金流的要求权；票的含义是控制权，即股东对公司经营决策、利益分配等的控制权[4]。Grossman等指出，一股一票制度最能反映资本民主原则[4]，但随后的研究发现，现代股份公司大股东通过金字塔结构、交叉持股等方式获得超过现金流权的控制权，从而违背一股一票原则，控制股东有动机通过非公允关联交易等隧道行为谋取控制权私有利益，形成对其他股东利益的侵占，产生大股东壁垒效应[5,6]。总之，大股东控制下的公司治理问题是目前公司治理研究的核心内容之一。 2.文献综述 在大股东控制的公司中如何有效地约束大股东行为，学者们强调股权制衡力量对约束控制性大股东剥削行为的重要作用。国外研究普遍认为，股权适度集中且具有一定股权制衡特点的所有权结构既可以起到对大股东的激励效应，又可以在一定程度上约束大股东对公司利益的侵占。Gomes等在公司存在多个大股东情况下，对大股东之间事后的讨价还价行为进行探讨，通过理论模型证明多个大股东之间的互相约束和监督能有效限制控制股东的侵占行为，减少损害中、小股东利益的决策行为，从而有效保护中小股东利益[7]。Lehman、Volpin和Benjamin等利用不同国家上市公司数据证实，存在股权制衡的所有权结构有利于约束控制性股东的剥夺行为，从而提高上市公司价值[8～10]。 中国有关股权结构与公司绩效间经验关系的研究非常多，研究内容主要涵盖3个方面，一是研究第一大股东持股（或股权集中度）对公司绩效的影响；二是研究股权性质（如国有股比例）对公司绩效的影响；三是股权制衡作用对公司绩效的影响。 第一大股东持股与公司绩效关系研究方面。孔翔、徐莉萍等研究发现第一大股东持股比例与公司绩效正相关[11,12]；徐晓东等研究发现第一大股东对公司绩效的影响与第一大股东的所有权性质有关，非国有股东有更高的企业价值和更强的赢利能力[13]；宋敏等发现第一大股东持股比例与公司绩效呈U型曲线关系[14]。 股权性质与公司绩效关系研究方面。陈晓等发现国家股比例与公司业绩在高竞争性行业中负相关[15]；刘小玄研究发现国有企业对于效率有明显的负作用，民营企业对于效率则有正面的作用[16]；朱武祥等研究发现在竞争激烈的家电行业中，两者之间无显著的相关关系[17]；叶勇等研究发现不同终极控制股东控制的上市公司，绩效（净资产收益率）没有显著差异[18]；田利辉发现国有股比例与公司绩效呈左高右低的非对称的U型关系[19]。 股权制衡作用与公司绩效关系研究方面。宋敏、王奇波等研究认为，股权制衡对控制股东具有显著的监督和制衡作用，有利于提高公司价值[14,20]；徐莉萍等研究表明，整体而言股权制衡并没有起到正面的作用，而且过高的股权制衡程度对公司的经营绩效有负面影响[12]；孔翔等研究也表明，股权制衡的力量越强，公司绩效越差[11]。 可见，中国学者的研究结论远没有达成一致，本研究认为这种混乱局面的形成与以下几方面有关。首先，公司绩效评价方法不一致。一些研究使用价值型指标，如Tobin's Q；一些研究则使用财务指标。价值型指标是否适合中国现阶段的资本市场尚存争议，孔翔、徐莉萍等指出，由于股权分置、二级市场不成熟等原因，中国股票市场价格发现功能非常有限，Tobin's Q并不适合评估上市公司的绩效[11,12]。其次，第一大股东持股、股权制衡等指标的度量存在缺陷。之前的研究中第一大股东持股比例是直接持有上市公司股权的比例，孔翔等指出，公司年报中公告的前十大股东之间常存在关联关系，几个大股东属于一致行动人的现象并不少见，必须从最终控制人的角度来度量公司控制股东的持股比例、股权制衡等指标[11]。最后，胡一帆等研究发现，竞争与公司治理结构之间存在一定的替代关系[21]，而以往研究股权制衡的文献大多没有考虑行业竞争性等因素的影响。 本研究在克服上述3方面问题基础上，在最终所有权结构框架下，进一步深入考察大股东控制、股权制衡与公司绩效之间的关系。 3 理论模型与研究假设 本研究发展了La Porta等的模型[6]，在他们的模型中引入股权制衡等因素。假设控制股东的现金流权为CFR，CFR∈(0,1)，控制权为CR，CR∈(0,1)，次大股东的制衡力量为B，B∈(0,1)，控制股东由于掌握了公司的控制权，可以通过隧道行为转移公司赢利，较多的公司赢利比率为S，S∈(0,1)，但转移公司赢利时面临一定的成本，
