中图分类号：F224.9文献标识码：A 1 背景 风险投资代表了近20年来出现的一种新型融资方式，其主要面对的是处于发展早期阶段的高新技术企业。这些企业的突出特征是高度的不确定性和信息不对称性。 新的企业实体通过若干种渠道获取初期发展所需的资金。最初资金来源于创办者（founder）即企业家，他们通常提供一定的初始资本以及以其努力水平为载体的、具有特质的“企业家精神”。进而，随着企业的发展，在资金用尽之前然而又尚未能进入正式资本市场进行融资的时候，风险资本作为新鲜血液注入。在缺少担保、抵押并且具有较大风险的情况下，银行的债务资本难以进入新兴的风险企业，而风险资本可以通过普通股、可转换债、可转换优先股、附购股权债等金融工具实施投资。 2 相关文献 对风险企业内部机理的探讨是Sahlman（1990）开创的。[1]他第一个论述了风险企业家与风险投资家之间关系的特殊性，提出假如风险企业持续时间过长，则风险企业家的股份将由于阶段性投资的股票购买协议而被稀释。此后，一部分研究者注重于探讨各种形式的证券机制与企业内部控制权的关系。这方面文献偏重对风险投资家的行动的分析，尤其关注由于信息不对称、利益权利的不可转移性（非相机性）、财富约束等导致的风险企业家与风险投资家之间的利益冲突，以及这种冲突对企业初创阶段的决策的影响。这方面文献包括Boot，Thakor（1993）[2]，Berglof（1994）考虑的在不完全合约中的可转换债[3]，Hellman（1998）对企业家交出控制权的原因和具体情况的讨论[4]，以及Jain（2001）对风险投资家、企业管理层以及行业结构三者对于企业的直接和间接影响的分析[5]。另一部分文献强调非对称信息及其在风险企业家的激励问题中的作用，讨论风险投资如何改善企业由于外部投资而引起的激励扭曲问题。这一方面的研究大多数集中在项目持续性决策与最优债务结构上，许多是沿着Jensen，Meckling（1976）的路径展开的[6]。由于债务融资引起代理成本，因此如何确定并减小这种代理风险就成了重要的课题。这方面的代表性文献包括Chan et al（1990）的两期代理模型[7]，Admati，Pfleiderer（1994）的两阶段非对称信息模型[8]，Landskroner，Paroush（1995）的分配机制设计[9]，以及Berge-mann，Hege（1998）的动态代理模型[10]和Repullo，Suarez（1998）对激励和阶段性投资的分析[11]。 在风险企业中，道德风险与合作是同时存在的。国内学者对于风险投资家与风险企业家之间的博弈也建立了一些模型。姚佐文，陈晓剑（2001）探讨了风险投资家与风险企业家合作的博弈，以及二者之间的控制权分配和转移问题。[12]进而又分析了可转换优先股与风险投资的有效退出（姚佐文，陈晓剑，2002）。[13]陈永庆，王浣尘（2002）的双边激励与风险企业的股权结构之间的关系模型，在风险企业家和风险投资家的双边激励条件作为各种目标最大化问题的参与激励条件的基础上，分别求解了基于不同原则的最优股权配置β[*][，E]，β[*][，V]和β[*][14]。赵炎，陈晓剑（2002）提出了一个不确定环境下风险企业家与风险投资家之间的博弈模型，研究了非合作动机下交易双方静态和动态的博弈关系。[15]Zhao and Chen（2002）提出的委托代理模型对代理问题、隐藏行动的道德风险等也进行了探讨[16]。 然而，游离于以上模型之外的一个重要问题是，在大多数情况下，风险企业中的企业家并不是独立的个体，而是由若干成员组成的团队。他们之间的配合与协作，不仅在生产和研发领域进行有效的组织，带动企业的发展，“技术性或专业性技能的队生产在合伙制下比在其他队生产形式下更有可能”（Alchian，Demsetz，1972）[17]；而且对于企业的产出分配是否产生有意义的影响？在团队理论中，偷懒和搭便车会影响最优合约。然而企业家团队中各成员之间的分工和专业化是否会产生重要的影响，通过一份优化的激励合约体现在投资合约中？本文试图回答这个问题。 3 前提与假定条件 为考察风险企业家（EN）和风险投资家（VC）在企业产出中的份额分享，假设： （1）初创的企业缺乏相关信息，无法在公开资本市场上融资。风险投资家实施投资，这一投资可以扩展到多阶段，但在这里不影响我们的讨论。 （2）委托人VC提供以股票为代表的资金；具有信息优势的代理人EN提供一定的股权（其中包括技术、管理等无形资产），并投入努力（包含企业家精神变量）。双方的回报也因此而各自具有一定的形式。 （3）投入具有一定的先后次序，从而是一个动态博弈。 （4）不存在竞争性的风险资本市场。因此EN和VC面临递增的融资成本。 （5）VC和EN对于各自的收益有不同的期望。EN对企业收益的分布拥有较多的内部信息，然而不是完美信息。 （6）企业收益在VC和EN之间全部分配。
