中图分类号：F271 文献标识码：A 文章编号：1003-5656(2001)03-0045-05 一、后资产整合的涵义 所谓后资产整合，是指企业在完成公司控制权的转移后，在兼并与被兼并公司之间进行的资产流动、整固等一系列企业组织形式的调整，它是通过联合、收购、出售、债务重组等形式进行的以资产为纽带的企业组织的优化和再造。通过这种整合，企业组织结构更完善、资本更充实、负债比例更合理、财务更健全、生产成本更低，最终达到价值最大化。后资产整合与并购同属资产重组范畴，后资产整合一般发生在并购之后，其与并购行为的区分标准是这种活动的目的是否是“公司控制权的转移”，也就是说，为使公司控制权转移而进行的一系列运作为并购；控制权转移之后，使公司达到价值最大化的目标而进行的一系列内部结构的调整为后资产整合。前者是“买壳”，后者是“用壳”，前者发生在两个不同控制主体的公司之间，后者发生在同一控制主体下的公司内部之间（需要指出的是，某些上市公司先是进行了以整合为目标的公司收购、转让等运作，然后才是公司控制权的转移，作者认为其发生的时间虽有所提前，但其目标要素并未改变，因而也将其列入后资产整合之列）。资产重组只有包括了后资产整合，才会更完善。如果说，企业并购是为对某一上市公司取得控制权从而达到某一目标的话，那么后资产整合即是对这一目标的具体实施过程，前者实现了外延的增长，后者则实现了内含的增长，两者互为补充。考察资产重组的绩效，应以考察后资产整合的全过程，考察企业价值的增值状况为重点。 后资产整合的实质是价值整合。现代企业尤其是上市公司的管理，应以价值为基础。企业的并购行为和随之而进行的后资产整合，其目的也是通过资产重组优化公司的产业结构和经营结构，增加盈利能力，实现企业价值的增值。因此，公司的后资产整合服从于企业价值最大化的管理目标。如前所述，“买壳”之后的“用壳”是关键，“用壳”包括评估、公司的产业调整、生产结构调整和治理结构调整等一系列运作，是一个相当复杂而又重要的过程，企业进入内部的资产整合时，首先要对企业内部所拥有的各项资源进行价值评估，这种价值评估应包括对可用资源和闲置资源、人力资源和物力资源、有形资源和无形资源的评估，是一项具体而严密的工程，是企业进行后资产整合从而增加价值的基础所在。 二、后资产整合的内容 产业整合是后资产整合的物质内容。完成价值评估后，后资产整合即到了关键的结构调整过程，称为产业整合阶段。产业整合从性质上讲，涉及的是公司实物资产的流动和重新配置，因此是后资产整合的物质内容；从内容上讲，它包括对产业结构和经营结构两个层面的调整。产业结构调整是上市公司为适应市场发展需要而作出的经营方向和范围的调整。并非所有上市公司都需作出这样的战略性调整，对那些本身处在经济周期之初或是国家重点扶持的基础、尖端产业，则无此必要。事实上，需要进行资产重组的上市公司，多是那些产业结构不合理、经营管理不善的公司，通过资产重组，被重组方最需要解决的是获利能力的提高，重组方则希望通过“买壳”，将自身的优势产品注入其中，以达到融资或宣传等目的。因此，伴随资产重组发生的，往往是产业结构的调整。实践也证明，那些进行得较为彻底、绩效较为明显的资产重组，一般都发生了从主营方向开始的一系列转变。经营结构调整，则是公司在完成并购后，为达到资源有效配置、提高公司运作效率而进行的公司内部经营机制的转变，这种调整是在公司主营方向确定的前提下，通过对经营性与非经营性资产的剥离、重新配置等措施形成完整的生产经营体系，达到规模经营的目标。 公司治理结构整合是后资产整合的制度内容。公司资产的存在总是以一定的制度框架为依赖。特别是对公司资产进行管理的制度框架，这个框架决定了公司资产效率发挥的成败。这一制度框架的重要表现形式是公司治理结构。所谓公司治理结构，是指一组联结并规范所有者（股东）、支配者（董事会）、管理者（经理）、使用者（工人）相互权利、利益和责任的制度安排。一个科学的公司治理结构，是其达到效率经营、实现价值最大化的前提条件。在我国，国有经济广泛存在着产权虚置的现实使上市公司治理结构存在着严重缺陷，激励与监督机制的缺乏制约着上市公司价值最大化的最终实现。在后资产整合过程中，不可避免地涉及到对公司治理结构的调整。后资产整合的成功与否，很大程度上取决于公司治理结构的整合结果。 三、后资产整合的价值评估 （一）价值评估是后资产整合的前提。 代表新兴产业的企业以控制权转移为前提借壳上市，利用资本市场的优势加快自身发展，力求最大化利用好上市公司这个壳。但资本市场上资源配置功能的实现主要依靠股东价值最大化实现的程度，要让投资者将所持资本投向本公司，公司必须重塑良好的市场形象以吸引资金流入。但往往目标公司原有的资产很可能成为新兴公司进一步扩大发展的桎梏所在。当任何新的股东入主上市公司之后，总面临着前所未有的问题，因为无论从任何角度讲，目标上市公司也不仅仅意味着“壳”，而大多数上市公司还拥有着较大数量的资产，包括人财物等，这些资产中虽然不少处于落后被淘汰的边缘，但几十年的经营也不可能是一无是处，也不乏有一些闪光点。因此新股东入主上市公司后面临的首要任务是摸清家底，挖掘出资产对公司的最大价值以进行资产整合。 （二）利用价值评估整合公司资产。 价值评估是资产整合的前提，要对目标公司资产与控股股东公司所有的经营资源（包括人，财、物）进行一次全面的价值评估，以确定其对企业的价值所在，从而找到这些资产的组合优势，并使公司的资源优势得到新的提升，产生更好的经济效益。价值评估的目标是为了企业更好的进行资产整合，该过程也是以适当的折现率对资产预期现金流量进行折现的过程。一般而言，进行价值评估有如下五个重要步骤：(1)分析历史绩效，彻底了解公司过去的绩效，为判定和评价今后绩效的预测提供一个必不可少的视角；(2)预测绩效，评估公司的战略地位，考虑行业特点以及公司的竞争优势和劣势，评价公司的增长潜力及其获得高于其资本成本的回报能力；(3)制订绩效情景，从质的方面明了公司的绩效如何发展以及可能影响绩效的主要事件；(4)预测个别详列科目；(5)检验总体预测的合理性，认真分析每一个经营单位面临的威胁和机遇。
