良好的公司治理是财富创造的支柱,是公司理财问题的重要方面(Marco Becht,Patrick Bolton,2002)。然而仅仅依靠公司治理的内部机制常常导致对中小投资者利益的侵害,从而出现了公司治理的外部机制——公司治理规制。本文构建了基于公司治理内部机制的外部规制框架,从而使公司治理规制具有更好的微观基础,将公司治理问题与规制理论的研究统一到一个框架之内。 一、公司治理规制的由来 在探讨公司治理规制之前,首先应搞清楚的是为什么公司治理需要规制,为什么立法机构、执法机构、规制机构、证券交易所等需对公司的治理结构问题进行规制。这需要从公司治理说起。公司治理的概念是从“国家、州或市政府”与“公司政治”之间的相似之处推演而来的,精确的“公司治理”概念首次被理查德·埃尔斯(Eells,1960)用于表示“公司政治的结构与功能”(the structure and functioning of the corporate polity),后来的人们逐渐将这一虽抽象但始终代表公司治理核心理念的概念细化。 布莱尔(1995)认为公司治理是指有关公司控制权或剩余索取权分配的一整套法律、文化和制度性安排;施莱佛和维什尼(Shleifer and Vishny,1997)认为公司治理是公司的资本供给者如何确保自己可以得到投资回报的方式;津加莱斯(Zingales,1998)认为治理机制是一系列复杂的约束条件,该约束形成了对企业产生的超额利润的事后契约;盖兰和斯达克斯(Gillan and Starks,2000)从广义的观点进行界定,认为公司治理是由法律、规则与控制公司营运的因素所组成的系统;马克·拜茨等人(Becht and Bolton,2002)认为公司治理的核心应当围绕公司选举权、董事会角色、董事会的信托责任进行,其永恒的困境是如何平衡管理层裁量权(managerial discretion)和小投资者的保护;丹尼等(Diane and Mcconnel,2003)认为“公司治理是企业内部机制和外部机制的总和,他们可促使那些追逐个人利益的公司控制者(他们决定公司的运作)所做出的决策能以公司所有者(企业的出资者)的利益最大化为原则”。蒙克斯和米诺(2004)认为公司治理的挑战就是要确保每一群体①能够获取到需要的信息、具有足够的动力、被授予相应的权力,在公开和公平的过程中解决上述目标不一致所带来的冲突。 不管人们对具体的公司治理怎样定义,对公司治理的研究可以用一个更为一般的框架加以概括,即内部治理与外部治理两部分②。内部治理是指公司内部对董事会、股东、债权人和管理层之间权力制衡与利益分配关系的制度安排,相关的研究主要围绕董事会角色、董事会结构、董事会激励、债权人作用、债权人保护、管理层激励、管理层约束、股东投票权、股东现金流权等内容。外部治理则是确保那些内部治理的制度安排公平、有效的外部环境,相关的研究主要围绕资本市场;会计、财务和法律服务;文化;产品市场;经理人市场;控制权市场以及法律、规制等内容。因为外部治理机制的设计本身就是要为内部治理机制的制度安排提供保障,因而事实上,不管公司治理的外部治理机制怎样发展,其始终是作用于内部治理机制并通过内部治理机制发挥作用的。 在公司治理的外部治理中,引入规制③经济学的研究十分重要。拉·波塔等人(Porta,Lopez-de-Silanes,Shleifer and Vishny,1997,以下简称LLSV)首先提出“好的公司治理机制应该是把对大投资者和小投资者权利的法律保护结合起来”,随后,他们又详细研究了证券市场规制的普遍机制(LLSV,1998),格莱泽和施莱弗(Glaeser and Shleifer,2001,2002)在研究中阐明,当国家利益与多数人的公众利益相背离以及规则容易被破坏时,就无法建立起有效的规制制度。他们的一系列研究引发了大批财务领域和法与经济学领域的研究人员对公司治理外部规制的研究兴趣。 当存在信息不对称和外部性时,规制便成为一种重要的选择。公司治理是委托人和代理人之间的契约安排,缔约方之间信息不对称,代理人的行为具有外部性,导致市场失灵,需要对公司治理进行规制。事实上,马克·拜茨等人(Becht and Bolton,2002)也认为,公司治理问题之所以需要规制,原因在于:第一,公司的建立者或股东会有偏颇,不能制订完整、综合的契约,他们更想代表自己利益,而忽略其他不能参与谈判各方的利益;第二,即使公司开始制定有效的公司治理规则,但因为股东是分散的,管理者就会迟早打破它或不遵守它,他们很可能会按自己的利益改变规则,这会导致即使公司治理规则事前已经限定了管理层裁量权,也会最终失效。总之,对公司治理进行规制很有必要。